中國(guó)頒布的貨幣政策

中國(guó)頒布的貨幣政策如下

每年3月召開(kāi)的“兩會(huì)”是觀察貨幣政策取向的重要窗口。 “兩會(huì)”期間《年政府工作報(bào)告》對(duì)貨幣政策的描述由年的“松緊適度”變?yōu)榱四甑?ldquo;靈活適度”，提出“廣義貨幣M2預(yù)期增長(zhǎng)13%左右”，M2預(yù)期增長(zhǎng)目標(biāo)較年上調(diào)一個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)增設(shè)“社會(huì)融資規(guī)模余額增長(zhǎng)13%左右”的新目標(biāo)。央行行長(zhǎng)周小川在“兩會(huì)”期間答記者問(wèn)時(shí)表示，目前貨幣政策處于穩(wěn)健略偏寬松的狀態(tài)，同時(shí)還要不斷觀察、適時(shí)動(dòng)態(tài)調(diào)整。

從年一季度貨幣政策執(zhí)行的實(shí)際情況看，確實(shí)是“穩(wěn)健略偏寬松”的。信貸投放與社會(huì)融資規(guī)模增長(zhǎng)大幅放量在推動(dòng)經(jīng)濟(jì)回暖的同時(shí)，也造成物價(jià)回升、房地產(chǎn)泡沫進(jìn)一步膨脹、企業(yè)更快“加杠桿”等問(wèn)題。預(yù)計(jì)未來(lái)貨幣政策將根據(jù)“靈活適度”的要求，根據(jù)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)變化，適時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)，貨幣政策“穩(wěn)健”的內(nèi)涵將更為凸顯。

年一季度貨幣政策執(zhí)行

“穩(wěn)健略偏寬松”

一是貨幣政策數(shù)量型工具運(yùn)用略偏寬松。年初以來(lái)，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作及創(chuàng)新型流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具的運(yùn)用，加強(qiáng)對(duì)銀行體系流動(dòng)性的預(yù)調(diào)微調(diào)。自2 月18 日起，央行將公開(kāi)市場(chǎng)操作頻率由每周二、周四兩次提高到每個(gè)工作日均開(kāi)展操作，實(shí)現(xiàn)了公開(kāi)市場(chǎng)每日操作常態(tài)化。操作中，持續(xù)進(jìn)行逆回購(gòu)來(lái)投放流動(dòng)性，一季度累計(jì)開(kāi)展逆回購(gòu)操作47950 億元，扣除前期逆回購(gòu)到期形成的流動(dòng)性回籠，一季度累計(jì)凈投放流動(dòng)性2750億元。作為公開(kāi)市場(chǎng)操作的補(bǔ)充，央行于1月18日和20日兩次相機(jī)運(yùn)用短期流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具(SLO)，交易量共2050億元。常備借貸便利(SLF)、中期借貸便利(MLF)等創(chuàng)新型流動(dòng)性調(diào)節(jié)工具的運(yùn)用更為頻繁，交易規(guī)模明顯放大。一季度，期限為隔夜、7天和1個(gè)月的SLF交易規(guī)模累計(jì)5417.6億元，3月末余額為166億元;限為3個(gè)月、6個(gè)月和1年的MLF交易規(guī)模達(dá)10255億元，3月末余額為13313 億元?？鄢捌贛LF到期形成的流動(dòng)性回籠，一季度央行共通過(guò)MLF凈投放流動(dòng)性6655 億元。3月1日起，央行還普遍下調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。

二是貨幣政策價(jià)格型工具積極引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率穩(wěn)定、社會(huì)融資成本下行。央行利率間接調(diào)控已基本建立起“短期利率走廊+中期政策利率”的模式。超額準(zhǔn)備金存款利率為下限，SLF利率為上限，構(gòu)成短期利率走廊，央行通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作等手段，引導(dǎo)短期拆借和回購(gòu)利率穩(wěn)定在利率走廊內(nèi)。一季度央行逆回購(gòu)操作利率和SLF操作利率均未作調(diào)整，7天期逆回購(gòu)操作利率穩(wěn)定在2.25%的水平。受央行調(diào)控影響，年初以來(lái)，隔夜上海銀行間同業(yè)拆放利率(SHIBOR)一直穩(wěn)定在2%左右，銀行間7天回購(gòu)加權(quán)利率波動(dòng)性也明顯減弱，多數(shù)時(shí)間穩(wěn)定在2.3%～2.5%的區(qū)間。作為中期政策利率，MLF利率對(duì)銀行貸款利率具有一定的引導(dǎo)作用。2、3月央行連續(xù)下調(diào)MLF操作利率，其中，3個(gè)月、6個(gè)月和1年期利率分別由2.75%下調(diào)至2.5%、由3%下調(diào)至2.6%、由3.25%下調(diào)至2.75%。

三是信貸政策加大對(duì)“穩(wěn)增長(zhǎng)”的支持力度。年初以來(lái)，管理層積極發(fā)揮窗口指導(dǎo)和信貸政策的引導(dǎo)作用。2月2日，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合發(fā)布《關(guān)于調(diào)整個(gè)人住房貸款政策有關(guān)問(wèn)題的通知》，進(jìn)一步下調(diào)不實(shí)施“限購(gòu)”措施的城市居民家庭首次購(gòu)買普通住房的商業(yè)性個(gè)人住房貸款首付款比例。2月16日，人民銀行等八部委發(fā)布《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見(jiàn)》，要求銀行落實(shí)差別化工業(yè)信貸政策，對(duì)鋼鐵、有色、建材、船舶、煤炭等行業(yè)中產(chǎn)品有競(jìng)爭(zhēng)力、有市場(chǎng)、有效益的優(yōu)質(zhì)企業(yè)繼續(xù)給予信貸支持。3月底，人民銀行、銀監(jiān)會(huì)聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加大對(duì)新消費(fèi)領(lǐng)域金融支持的指導(dǎo)意見(jiàn)》，鼓勵(lì)銀行加大對(duì)新消費(fèi)領(lǐng)域的金融支持。央行還通過(guò)向政策性銀行提供抵押補(bǔ)充貸款(PSL)以及再貸款等方式來(lái)引導(dǎo)信貸投放。一季度央行向三家銀行提供PSL共3136 億元，并以信貸資產(chǎn)質(zhì)押方式發(fā)放信貸政策支持再貸款。

四是社會(huì)流動(dòng)性略偏寬松。在金融調(diào)控的積極引導(dǎo)下，一季度社會(huì)流動(dòng)性增長(zhǎng)較多，社會(huì)資金成本有所下行。3月末，廣義貨幣供應(yīng)量M2 余額同比增長(zhǎng)13.4%，增速比上年末高0.1 個(gè)百分點(diǎn)，比年同期高1.8個(gè)百分點(diǎn)，略高于13%的增長(zhǎng)目標(biāo);狹義貨幣供應(yīng)量M1 余額同比增速高達(dá)22.1%，比上年末高6.9 個(gè)百分點(diǎn)，比年同期高19.2個(gè)百分點(diǎn)。企業(yè)債券融資與銀行信貸大幅放量推動(dòng)社會(huì)融資規(guī)模創(chuàng)出歷史同期最高水平。3月末，社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長(zhǎng)13.4%，比年同期和13%的增長(zhǎng)目標(biāo)均高出0.4個(gè)百分點(diǎn)。一季度社會(huì)融資規(guī)模增量為6.59 萬(wàn)億元，比上年同期多1.93 萬(wàn)億元。其中，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加4.67 萬(wàn)億元，同比多增1.06萬(wàn)億元;企業(yè)債券凈融資1.24萬(wàn)億元，同比多8427億元。企業(yè)融資成本繼續(xù)下降，截至3月，企業(yè)融資成本為4.55%，比年末下降76個(gè)基點(diǎn)，比年一季度下降228個(gè)基點(diǎn)。

“穩(wěn)健”是政府宏觀調(diào)控對(duì)貨幣政策的常態(tài)要求

在經(jīng)濟(jì)學(xué)教科書(shū)中對(duì)貨幣政策操作的描述是“寬松”“中性”和“緊縮”，并沒(méi)有“穩(wěn)健”的提法。穩(wěn)健的貨幣政策是具有中國(guó)特色的一種提法，是1998年以后逐漸形成的。1998年央行提出穩(wěn)健貨幣政策主要有以下背景：一是受到1997年亞洲金融危機(jī)的沖擊，我國(guó)經(jīng)濟(jì)同時(shí)面臨經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)和通貨緊縮風(fēng)險(xiǎn)。二是經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的主要問(wèn)題是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)失衡，企業(yè)特別是國(guó)有企業(yè)負(fù)債率過(guò)高，實(shí)際有效貸款需求不足。三是經(jīng)過(guò)20世紀(jì)90年代初的房地產(chǎn)和開(kāi)發(fā)區(qū)熱，部分中小金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題已相當(dāng)突出，化解金融風(fēng)險(xiǎn)和防范出現(xiàn)新的更嚴(yán)重金融風(fēng)險(xiǎn)成為緊要任務(wù)。四是我國(guó)貨幣供應(yīng)存量偏多，在多年積累的貨幣存量過(guò)多的情況下，如果再過(guò)分?jǐn)U張貨幣供給，就會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)大潛在的金融風(fēng)險(xiǎn)和通貨膨脹壓力。在當(dāng)時(shí)的情況下，穩(wěn)健貨幣政策的含義是：以幣值穩(wěn)定為目標(biāo)，正確處理防范金融風(fēng)險(xiǎn)與支持經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系，在提高貸款質(zhì)量的前提下，保持貨幣供應(yīng)量適度增長(zhǎng)，支持國(guó)民經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速健康發(fā)展。

從1999年以來(lái)歷年《政府工作報(bào)告》中的表述看，1999年到2007年的9年間，政府對(duì)我國(guó)貨幣政策的提法一直都是“穩(wěn)健”。在國(guó)際金融危機(jī)前后，2008年《政府工作報(bào)告》對(duì)貨幣政策的表述一度改至“從緊”，2009年—2010年兩年間又改至“適度寬松”。在應(yīng)對(duì)國(guó)際金融危機(jī)而提出的一攬子經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃退出之時(shí)，年《政府工作報(bào)告》對(duì)貨幣政策的表述又重新改至“穩(wěn)健”，且隨后幾年一直都堅(jiān)持這一要求。由此可見(jiàn)，“穩(wěn)健”是政府宏觀調(diào)控對(duì)貨幣政策的常態(tài)要求，其根本目的是保持人民幣幣值穩(wěn)定，包含既防止通貨緊縮又防止通貨膨脹兩方面的要求。而且在具體執(zhí)行中，可根據(jù)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)需要對(duì)貨幣政策實(shí)行或擴(kuò)張、或緊縮的操作。例如，為“防通縮”，1998—2002年穩(wěn)健貨幣政策曾連續(xù)五次“降息”;為“防通脹”2004—2007年穩(wěn)健貨幣政策又連續(xù)八次加息。

貨幣政策如何回歸真正“穩(wěn)健”

經(jīng)濟(jì)金融新形勢(shì)

與年相比，年一季度國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融形勢(shì)發(fā)生了一些新的變化。

一是經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)回暖，但勢(shì)頭并不穩(wěn)固。3月以來(lái)，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出現(xiàn)一些積極變化，中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)(PMI)自年8月以來(lái)首次回到榮枯線以上，工業(yè)生產(chǎn)、三大需求、工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)(PPI)等月度指標(biāo)全面好轉(zhuǎn)。經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)暖主要得益于政策因素：一是受政府政策刺激，商品房銷售持續(xù)回暖并帶動(dòng)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資回升。另一是前期“促投資”政策疊加“十三五”規(guī)劃開(kāi)局，大量投資項(xiàng)目落地且得到同期信貸放量的資金支持。但4月PMI指數(shù)微降，說(shuō)明制造業(yè)景氣度回升勢(shì)頭不穩(wěn)固，六大發(fā)電集團(tuán)日均耗煤量、高爐開(kāi)工率、鋼鐵水泥產(chǎn)量和價(jià)格等高頻數(shù)據(jù)4月表現(xiàn)也有所弱化，表明經(jīng)濟(jì)回暖勢(shì)頭可能存在反復(fù)。

二是物價(jià)漲幅上升，通縮形勢(shì)有所變化。年2、3、4月居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)(CPI)同比漲幅均為2.3%，3、4月PPI環(huán)比漲幅持續(xù)轉(zhuǎn)“正”。雖然在經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力和產(chǎn)能過(guò)剩依然嚴(yán)重的背景下，通貨緊縮是更為現(xiàn)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)。但近期國(guó)際大宗商品價(jià)格回升、貨幣與信貸快速增長(zhǎng)、房?jī)r(jià)上漲顯示居民通脹預(yù)期上升，加之“豬周期”導(dǎo)致豬肉價(jià)格走高，對(duì)物價(jià)回升勢(shì)頭也不可完全掉以輕心。

三是企業(yè)部門債務(wù)杠桿加快上升與“去杠桿”要求背道而馳。我國(guó)企業(yè)部門杠桿率(債務(wù)余額/國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值早已超過(guò)90%的警戒線。年非金融性公司及其他部門新增人民幣貸款占同期GDP比重為10.9%，比上年僅提高0.7個(gè)百分點(diǎn)，說(shuō)明企業(yè)杠桿率總體保持穩(wěn)定。但年一季度，非金融性公司及其他部門新增人民幣貸款占GDP比重大幅上升到21.6%，比年同期提高3.3個(gè)百分點(diǎn)。如果考慮到企業(yè)發(fā)行債券的情況，則企業(yè)部門“加杠桿”行為更為顯著。一季度公司信用類債券發(fā)行2.36萬(wàn)億元，比年同期增加1倍，占GDP比重為14.9%，比年同期提高7.1個(gè)百分點(diǎn)。我國(guó)企業(yè)部門杠桿率已經(jīng)過(guò)高，企業(yè)部門再次提速“加杠桿”不僅使相關(guān)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)過(guò)度膨脹，還與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革五項(xiàng)主要任務(wù)中的“去杠桿”要求相違背。

四是匯市、股市、債市和影子銀行等領(lǐng)域金融風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在增多。年1月第一周，我國(guó)匯市與股市同時(shí)出現(xiàn)暴跌行情。年初以來(lái)，債市信用債違約事件也頻頻出現(xiàn)，截至目前，年以來(lái)出現(xiàn)違約或公告存在兌付風(fēng)險(xiǎn)的債券超過(guò)15只，數(shù)量超過(guò)年全年。受信用債違約事件沖擊，債券市場(chǎng)出現(xiàn)全面調(diào)整，4月一級(jí)市場(chǎng)超過(guò)千億元企業(yè)債取消或者推遲發(fā)行，二級(jí)市場(chǎng)債券收益率也逐步走高，國(guó)內(nèi)延續(xù)兩年之久的債券牛市出現(xiàn)拐點(diǎn)。近期國(guó)有大行爆發(fā)巨額票據(jù)風(fēng)險(xiǎn)案件，e租寶、“中晉系”等個(gè)體網(wǎng)絡(luò)借貸(P2P)平臺(tái)倒臺(tái)、跑路事件也頻發(fā)，影子銀行風(fēng)險(xiǎn)也在暴露?？傮w來(lái)看，金融風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在增多，跨市場(chǎng)、跨行業(yè)的交叉性金融風(fēng)險(xiǎn)在上升。

“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“防風(fēng)險(xiǎn)”間尋找平衡

年以來(lái)，由于中長(zhǎng)期潛在供給條件趨弱，制造業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩、房地產(chǎn)高庫(kù)存、企業(yè)與地方政府高負(fù)債等長(zhǎng)期積累的結(jié)構(gòu)性矛盾嚴(yán)重制約經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長(zhǎng)，經(jīng)濟(jì)增速換擋和動(dòng)力切換過(guò)程中內(nèi)生性增長(zhǎng)動(dòng)力不足，經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)面臨下行壓力。與此同時(shí)，銀行不良率與不良資產(chǎn)余額“雙升”狀態(tài)已持續(xù)4年，年以來(lái)匯市、股市也出現(xiàn)劇烈震蕩，票據(jù)市場(chǎng)、P2P網(wǎng)貸等影子銀行風(fēng)險(xiǎn)暴露，防范金融風(fēng)險(xiǎn)的任務(wù)非常迫切。當(dāng)前宏觀經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行狀況與1998年有諸多相似之處，貨幣政策需要協(xié)調(diào)好“穩(wěn)增長(zhǎng)”和“防風(fēng)險(xiǎn)”的關(guān)系，回歸真正“穩(wěn)健”。

鑒于目前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)和金融形勢(shì)的變化，未來(lái)貨幣政策與前期相比，可更加凸顯“穩(wěn)健”的內(nèi)涵，由“略偏寬松”轉(zhuǎn)向“中性適度”。央行可更多通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作、SLO、SLF和MLF等數(shù)量手段對(duì)短期流動(dòng)性進(jìn)行預(yù)調(diào)微調(diào)，對(duì)進(jìn)一步寬松將保持謹(jǐn)慎和克制。